Россию может ждать дефолт. Что это значит и в чем разница с 1998 годом?

Международные рейтинговые агентства понизили суверенный рейтинг России до преддефолтного уровня.

Агентство Fitch уже заявило, что дефолт неизбежен. Само слово «дефолт» вызывает у россиян моментальную ассоциацию с августом 1998 года — обвалом рубля, крахом банковской системы и потерей сбережений. Но аналогия вряд ли применима к 2022-му: в 1998-м дефолт стал прямой причиной кризиса, а сегодня — станет лишь одним из его формальных признаков. Бояться самого дефолта не стоит — все худшие рыночные события уже произошли, а доходы россиян рухнут не из-за него, говорят экономисты.

Почему заговорили о дефолте

5 марта Владимир Путин подписал указ о временном порядке выплат по внешнему долгу. Он позволяет выплачивать валютные долги кредиторам из государств, совершивших «недружественные действия» против России, в рублях, через специальные счета в российских банках. Минфин, согласно тексту президентского указа, все еще имеет право выплачивать внешний долг в валюте — но указ разрешает этого и не делать.

По определению, дефолт — неисполнение заемщиком своих долговых обязательств, как в части выплат процентов, так и при погашении основного долга, своевременно и в полном объеме в той валюте, которая указана в документах к выпуску долговых обязательств.

Конвертация валютных обязательств в рубли будет означать неминуемый дефолт (imminent default), поясняет The Bell главный экономист одного из крупных российских аналитических центров.

Первая ключевая дата, за которой придется следить, — 16 марта. В этот день Россия должна будет выплатить внешним кредиторам около $117 млн купонного дохода по суверенным облигациям со сроком погашения в 2023 и 2043 годах, подсчитали в Bloomberg. Выплаты купонов по некоторым ОФЗ, номинированным в валюте, могут производиться в рублях — но конкретно по этим выпускам у России такой опции нет, отмечает издание. У России будет 30 дней (то есть до 15 апреля), чтобы выплатить купоны. Если это не будет сделано, будет официально объявлен дефолт, пишет Bloomberg со ссылкой на стратега Morgan Stanley Саймона Вэйвера.

Возможность получить купонный доход у инвесторов есть, несмотря на санкции, — США до 25 мая 2022 разрешили американским компаниям получать выплаты от российских госструктур. 3 марта Минфин США выпустил генлицензию, которой разрешаются транзакции с ЦБ, ФНБ и Минфином, необходимые для «получения процентов, дивидендов или выплат в погашение по долгу или акциям».

Минфин 6 марта сообщал, что планирует действовать при обслуживании еврооблигаций в рамках эмиссионной документации. «На мой взгляд, с учетом обновленной лицензии OFAC это теоретически позволяет провести все необходимые платежи — например, используя замороженные средства международных резервов ЦБ, и таким образом избежать дефолта», — говорит Александр Кудрин, главный стратег «Атона».

Но в случае невыплаты суд, в который обратятся иностранные кредиторы России, может официально признать дефолт правительства. В этом случае они могут получить для удовлетворения своих требований доступ ко всем замороженным активам за пределами страны — в том числе золотовалютным резервам ЦБ, считает стратег Morgan Stanley

Исходя из данных на 30 июня 2021 года (последняя доступная дата), парализованными могли оказаться до $380 млрд финансовых активов Банка России (в доступе у ЦБ остались только золото и китайские юани). Нерезиденты на 1 января 2022 года владели примерно $20 млрд российских государственных еврооблигаций (51% от всех обращающихся). То есть при таком сценарии иностранные кредиторы смогут вернуть вложенные деньги даже с учетом процентов.

31 марта Минфин должен будет совершить еще один платеж по евробондам с погашением в 2030 году — уже на $359 млн. А 4 апреля России должна выплатить уже $2 млрд основного долга при погашении евробондов, отмечал Reuters.

Какова вероятность дефолта

Рынки почти не сомневаются в том, что дефолт России произойдет. Гособлигации с погашением в 2023 году в начале этой недели стоили рекордно низко — 29% от номинала (сделок при этом по ним не было). До начала «военной операции» они стоили дороже номинала. В Morgan Stanley считают, что стоимость бумаг может упасть ниже 10% — столько в новейшей истории стоили только суверенные облигации Венесуэлы и Ливана. Составляемый Bloomberg индекс суверенных российских облигаций с начала года снизился на 81%, хуже — только у Белоруссии (падение на 93%).

Стоимость кредитных дефолтных свопов (CDS), страхующих $10 млн выплат по российским суверенным облигациям на 5 лет, в понедельник составляла $5,8 млн, что эквивалентно вероятности дефолта в 80%.

В ночь на 9 марта рейтинговое агентство Fitch понизило рейтинг России в иностранной валюте до преддефолтного уровня «С». «Рейтинг «С» отражает мнение Fitch о том, что суверенный дефолт неизбежен», — отмечается в сообщении агентства.

Агентство Moody’s 6 марта понизило суверенный рейтинг России с «мусорного» уровня B3 до преддефолтного Ca — это предполагает некоторую вероятность выплаты основной суммы долга и процентов по нему, но указывает, что долговые обязательства крайне близки к дефолту. Позицию Moody’s подтверждает сообщение Национального расчетного депозитария (НРД) о том, что «купонные выплаты по ОФЗ, срок погашения которых истекал 2 марта, были выплачены только местным держателям бумаг» из-за запрета ЦБ на выплаты нерезидентам. Хотя НРД в среду получил от Минфина 11,2 млрд рублей на выплаты по купонам по рублевым ОФЗ с погашением в феврале 2024-го.

Дефолт может быть объявлен в течение 10 дней после того, как Мосбиржа объявит технический дефолт (официально он не был объявлен) по российским ОФЗ, отмечает Bloomberg. Это вызвало дебаты, какое именно событие надо признавать полноценным дефолтом.

В чем отличие от 1998 года

У россиян после августа 1998 года слово «дефолт» вызывает немедленную прямую ассоциацию с крахом экономики и обвалом рубля. Тогда дефолт действительно стал прямой причиной резкого падения курса рубля, взрывного ускорения инфляции, краха крупнейших частных банков и принудительной конвертации валютных вкладов в рублевые.

Но сейчас ситуация совсем другая.

«Дефолт привлекает внимание как символ кризиса 1998 года, но резкий рост цен, девальвация рубля и падение доходов и уровня жизни россиян в 2022 году произойдут не из-за дефолта», — объясняет The Bell главный экономист одного из крупных российских аналитических центров. В 2022 году сам по себе отказ от выплаты внешнего долга — на периферии того, что в реальности происходит с экономикой, резюмирует он.

Все негативные рыночные события уже и так произошли, соглашается экономист авторитетной зарубежной организации. Многие инвесторы будут держаться в стороне от российских активов и без дефолта по внешнему долгу. В конце концов, иностранные портфельные инвестиции в рублевые активы и так заморожены, а новые инвестиции не придут по политическим причинам, отмечает он.

Главное отличие — в 1998 году у России действительно не было финансовой возможности обслуживать свои долги. Сейчас возможность дефолта вызвана не мягкой бюджетной политикой, коротким долгом или даже экономическим кризисом, а является следствием взаимных финансовых ограничений, «политическим решением», говорит один собеседник The Bell. Дело в технической и юридической неопределенности, поставившей обслуживание долга в зависимость от позиции иностранных и российских регуляторов, соглашается второй.

На фоне общего экономического кризиса, который будет вызван торговыми ограничениями, внешним и внутренним ограничением потоков капитала и другими санкциями и контрсанкциями, сам по себе дефолт станет лишь одним из формальных признаний наличия экономического противостояния, отмечает он.

В сложившихся условиях гораздо большие риски несут изменившиеся экономические условия, нежели возможный дефолт правительства, который исходя из фактического объема долга скорее выглядит проблемой, связанной с технической невозможностью использовать имеющиеся резервы для проведения платежей, нежели кредитным качеством заемщика, согласен Александр Кудрин из «Атона».

Какими будут последствия

Эффект дефолта 2022 года (если он будет объявлен) для доходов и расходов федерального бюджета будет нейтральным, уверен один из собеседников The Bell. В 1998 году Россия напрямую зависела от внешнего долга. В 2022 году финансовые ресурсы страны от него не зависят в такой степени.

Краткосрочные последствия непосредственно дефолта лежат скорее в формальной плоскости. Но он может привести к тому, что часть активов ЦБ разморожена не будет, полагает собеседник The Bell из российского аналитического центра. Долгосрочные последствия дефолта — более высокие ставки на заимствования в иностранных валютах для государства и компаний (не только доллары и евро) на ближайшие десятилетия, уверен он.

Единственный потенциально позитивный момент — если дефолт 1998 года вызвал одинаковую реакцию по всему миру, то сейчас внешнеполитические особенности могут позволить инвесторам из оставшихся «дружественных» стран воспользоваться моментом для входа в подешевевшие российские активы, говорит он. «Но это будет не рыночная история, а специальная инвестиционная операция», — подчеркивает собеседник The Bell.

«В 2022 году для России есть вещи пострашнее дефолта. Это политическая токсичность российской экономики в глазах других стран — глобальная изоляция страны, тотальное отсутствие иностранных инвестиций, губительное технологическое отставание», — заключает экономист одной из зарубежных организаций.